Unternehmensbewertung

Du merkst schon, dass die Begriffe Unternehmenswert und Unternehmenspreis inhaltlich eng beieinander liegen, und doch lohnt es sich, hier gedanklich klar zu differenzieren: Der Wert lässt sich mit wissenschaftlichen Methoden auf Basis bestimmter Annahmen ermitteln, der Preis hingegen ist das individuelle Verhandlungsergebnis von Verkäufer*in und Käufer*in. In der Praxis kann der Preis über oder unter dem ermittelten Wert liegen. Wert und Preis sind nicht dasselbe. Doch ohne Wert lässt sich kein Preis ermitteln, also ist die Unternehmensbewertung ein wichtiger Schritt, wenn du ein Unternehmen kaufen möchtest.

In diesem Text erfährst du, welche Unternehmensbewertungsmethoden es gibt und welche Schwerpunkte sie jeweils haben. Behalte bei allen Informationen und allem Fachjargon im Hinterkopf: Bei der Unternehmensbewertung geht es immer auch um strategische Fragen, für die es kein festes Verfahren gibt. Als Käufer*in bzw. Nachfolger*in wirst du dir bald Fragen stellen, wie z.B.:

• Wie zukunftsfähig ist das Unternehmen, das ich kaufen bzw. übernehmen möchte?
• Wie kann ich mit meinem Know-how und Netzwerk die Unternehmensentwicklung positiv beeinflussen?
• Welche Risiken sind im Eigentümerübergang enthalten und wie reduziere und bewerte ich diese?
• Werden meine Motivation und mein Spaß an der Arbeit für die nächsten Jahre anhalten?

Und auch die Wahl der Bewertungsmethode an sich ist eine strategische Frage, denn je nach Methode können sich die Unternehmenswerte, die dabei herauskommen, erheblich unterscheiden.

Wenn du ernsthaft überlegst, ein Unternehmen zu kaufen bzw. zu übernehmen, empfehlen wir dir dringend, dich intensiv mit dem Thema Unternehmensbewertung zu beschäftigen. Auch wenn die Materie eingangs etwas trocken erscheint, sie ist wichtig für dich. Als (zukünftige*r) Unternehmer*in bist du für dich und deine Entscheidungen selbst verantwortlich – also auch für den Kaufpreis, den du bezahlst. Viele Gründer*innen verlassen sich auf die Beurteilung des Kaufpreises durch die Bank bei der Sondierung der passenden Finanzierung für den Kauf. Die Bank achtet bei der Vergabe des Kredits vor allem auf das Risiko, dass der Kredit nicht zurückgezahlt wird, und nicht darauf, ob der zu finanzierende Kaufpreis für den/die Käufer*in ein gutes Geschäft ist.

Du solltest im Bankgespräch also intensiv nachfassen, was an den Zahlen auffällig ist, welche Einschätzung der/die Banker*in zu den Stärken und Schwächen des Unternehmens hat und wie dessen betriebswirtschaftliche Zahlen im Vergleich zur Branche aussehen und dich nicht darauf verlassen, dass ein finanzierbarer Kaufpreis ein richtiger Kaufpreis ist.

Konzentriere dich daher auf die Tragfähigkeit des bestehenden Geschäftsmodells. Frage dich, welche Anpassungen in Zukunft notwendig sind und welchen Einfluss das Geschäftsmodell auf Umsatz und Gewinn nimmt. Wir raten jedem/jeder Käufer*in, zusammen mit dem/der Verkäufer*in das bisherige Geschäftsmodell genau zu beschreiben und die Veränderungs- und Verbesserungsmöglichkeiten deutlich zu machen. 

Genug der Vorrede, jetzt geht es an die geballten Informationen zur Unternehmensbewertung, damit du für die Übernahme eines Unternehmens gut gerüstet bist.

Um den Wert eines ganzen Unternehmens oder eines Unternehmensanteils zu bestimmen, wird eine Unternehmensbewertung vorgenommen. Neben materiellen Werten, wie z.B. Grundstücken und Maschinen, werden auch immaterielle Werte wie Marke und Know-how der Mitarbeiter*innen dabei bewertet. Sowohl die Substanz als auch der Ertrag werden berücksichtigt. Individuelle Faktoren wie Branchenzugehörigkeit und regionale Unterschiede werden ebenfalls für die Bewertung herangezogen.

Für die Unternehmensbewertung stehen verschiedene Verfahren zur Wahl. Welches das richtige ist, hängt vom jeweiligen Unternehmen ab und muss individuell beurteilt werden. Der Bewertungszweck spielt bei der Wahl des Verfahrens eine ausschlaggebende Rolle. Gerade wenn du ein kleines oder mittleres Unternehmen kaufen möchtest, empfehlen wir dir, bei der Bewertung erfahrene Fachleute zu Rate zu ziehen. Denn die Praxis hilft hier mehr als betriebswirtschaftliche Theorie. Die Expertin/der Experte wird dann das Verfahren ermitteln, das für den jeweiligen Fall am günstigsten ist.

Sowohl in der Theorie als auch in der Praxis gibt es eine Reihe von Methoden zur Unternehmensbewertung. Im Prinzip gibt es drei Arten, wie der Wert eines Unternehmens ermittelt werden kann: Substanz, Erfolg bzw. Kapital und Markt. Diesen Bewertungsarten lassen sich die unterschiedlichen Methoden zuordnen:

Ja, es gibt so einige Verfahren und jedes einzelne ist nicht unbedingt einfach zu verstehen. Du kannst dir einiges an Leseaufwand sparen, wenn du ein paar Grundüberlegungen anstellst:

• Du möchtest ein Unternehmen kaufen, dem viele Maschinen und/oder Immobilien gehören und für dessen Erfolg immaterielle Aspekte eine untergeordnete Rolle spielen? Dann beschäftige dich mit der Substanzwert-Methode.
• Du interessierst dich für ein Unternehmen, dessen Erträge gut zu prognostizieren sind? Dann schau dir das Ertragswertverfahren und das Discounted Cashflow-Verfahren an.
• Du möchtest vor allem ein Gefühl für die Marktlage gewinnen und schauen, ob du dir einen Unternehmenskauf zu den aktuellen Marktpreisen überhaupt leisten kannst? Dann lies dich in das Multiplikatorenverfahren ein. In der Praxis hat sich diese Methode als die relevanteste bei Unternehmensübernahmen entwickelt.

Die Substanzwert-Methode gehört zu den übersichtlichen und leicht verständlichen Verfahren zur Unternehmensbewertung. Diese Methode geht davon aus, dass das Unternehmen gerade so viel wert ist, wie die Summe der Teile, aus denen es besteht. Nach der Substanzwert-Methode entspricht der Unternehmenswert dem Liquidationswert, also dem Markt-/Verkehrswert des Firmenvermögens (Geräte, Vorräte und anderer Dinge) abzüglich der Schulden.

Die Substanzwert-Methode eignet sich insbesondere für das Festlegen eines „Mindestpreises“. Der/die Verkäufer*in wird diesen Preis nicht unterschreiten wollen und du als Käufer*in wirst dich darauf einstellen müssen, dass der Preis wohl kaum unter dem ermittelten Liquidationswert liegen wird.

Als alleinige Methode zur Wertermittlung ist die Substanzwert-Methode umstritten, da sie die immateriellen Werte und die zukünftige Ertragslage des Unternehmens nicht berücksichtigt. Die Substanzwert-Methode eignet sich vor allem als Hilfswert für die Bewertung kleiner Betriebe mit teuren Maschinen oder Immobilien.

Unser Urteil: Diese Methode macht Sinn, um ein Gefühl für das Inventar einer Firma zu bekommen. Als Entscheidungsgrundlage ist das nur wegweisend, wenn Maschinen und Gebäude etc. das Wichtigste beim Kauf sind. Das Ergebnis ist dann eher die Untergrenze eines Kaufpreises.

Beim Ertragswertverfahren wird der Unternehmenswert anhand der zukünftigen Einnahmenüberschüsse ermittelt. Und es berücksichtigt die Anlagealternativen des/der Käufer*in. Bei dieser Bewertung wird also die Perspektive eines Investors eingenommen, der sein Kapital verzinst anlegen will und maximal so viel für ein Unternehmen zahlen möchte, wie sich in Zukunft damit verdienen lässt.

Ertragskraft und Kapitaldienstfähigkeit sind bei einer Unternehmensnachfolge wesentlich, denn der/die Nachfolger*in muss aus den Erträgen nicht nur die im gekauften Unternehmen erforderlichen Investitionen leisten, sondern auch die Zins- und Tilgungszahlungen aus der Kaufpreisfinanzierung.

Die leitende Frage des Ertragswertverfahrens lautet: Was lässt sich auf Dauer mit dem Unternehmen erwirtschaften? Also werden die Betriebsergebnisse vor Steuern der letzten drei Jahre, des laufenden Geschäftsjahres sowie die Planzahlen der nächsten Jahre herangezogen. Der Unternehmenswert wird dann in vier Schritten ermittelt:

1. Das Betriebsergebnis der Vergangenheit wird um außergewöhnliche und einmalige Aufwendungen und Erträge korrigiert.
2. Der künftig zu erwartende Gewinn wird ermittelt: Der Durchschnitt der korrigierten und geplanten Betriebsergebnisse aus Schritt 1 stellt die  Ausgangsgröße des zu erwartenden Gewinns dar.
3. Der Kapitalisierungszinssatz wird ermittelt. Dieser Zinssatz ergibt sich aus dem Zins, der mit einer risikolosen Anlage zu erzielen wäre, und einem Aufschlag für das unternehmerische Risiko. Bei kleineren Firmen und überschaubaren Risiken liegt dieser Satz bei 15 bis 20 Prozent. Umso höher dieser Wert gewählt wird, desto geringer der Unternehmenswert.  Umso weniger die Zukunft kalkulierbar erscheint, desto schneller will der/die Käufer*in den Kaufpreis zurückverdient haben.
4. Der endgültige Ertragswert wird ermittelt, indem der zukünftig zu erwartende Gewinn (aus Schritt 2) durch den Kapitalisierungszinssatz geteilt wird.

Das Ertragswertverfahren ist besonders bei kleinen Unternehmen beliebt. Es gibt dieses Verfahren mit verschiedenen Ausprägungen; von rein vergangenheitsorientiert bis hin zu rein zukunftsorientiert. Beachte bei der Wahl des Ertragswertverfahrens, dass die Gewinne deines/deiner Vorgänger*in lediglich ein Anhaltspunkt für deinen Erfolg sind. Wahrscheinlich wirst du das Unternehmen anders führen als der/die Verkäufer*in – was auch richtig so ist – und dies wird sich auch auf den Ertrag auswirken. Ebenfalls nicht zu unterschätzen: Die Wettbewerbsverhältnisse und die Konjunktur können sich im Laufe der Zeit ändern.

Unser Urteil: Diese Methode macht Sinn, um ein Gefühl für die Gewinnsituation und die Frage zu bekommen, wie viele Jahre bei gleichbleibender Situation nötig sind, um den Kaufpreis zurückzuverdienen. Diese Frage ist aber leider recht theoretisch, denn es ändert sich immer etwas - und besonders in der Übergabe.

Das EMF-Institut der Hochschule für Wirtschaft und Recht Berlin (HWR) hat ein Online-Tool entwickelt mit dem du ein kleineres oder mittleres Unternehmen mittels des Ertragswertverfahren bewerten kannst. Mit dem Tool kannst du schon in knapp 15 min ein erstes Ergebnis erhalten. Die Benutzung ist kostenlos und es werden auch keine persönlichen Daten erhoben. Probiere es aus!

https://kmurechner.de/rechner/

Mehr Infos zu dem Rechner erhältst du hier:

https://kmurechner.de

Das Discounted Cashflow-Verfahren (kurz: DCF-Verfahren) ist in den letzten Jahren zur Berechnung des Unternehmenswertes immer populärer geworden und auch international anerkannt. Es gleicht grundsätzlich dem Ertragswertverfahren: Eine Überschussgröße wird auf den Gegenwartswert diskontiert (= abgezinst). Anders als beim Ertragswertverfahren wird beim DCF-Verfahren der zukünftige Cashflow (zu Deutsch: Geldfluss, Kassenzufluss, Kapitalfluss) herangezogen.

Im Prinzip versteht man unter einem Cashflow die Gegenüberstellung (Saldierung) von Einzahlungen und Auszahlungen innerhalb eines bestimmten Zeitraums. In der Praxis wird die Zahl aus der Buchhaltung ermittelt. Je nach Methode erfolgt die genaue Berechnung etwas unterschiedlich und es gibt Bibliotheken voller Cashflow-Definitionen.

Für unser Thema ist die Definition des sogenannten indirekten Cashflows entscheidend.  Wichtigster Unterschied zum steuerlich wirksamen Gewinn (Jahresüberschuss) ist die Position „Abschreibung“: Kaufst du eine Maschine für z.B. 10.000 EUR, geht das Geld vielleicht in einem Schlag vom Konto ab. Betriebswirtschaftlich (und damit auch steuerlich) gesehen nutzt du die Maschine aber über einen bestimmten Zeitraum (z.B. zehn Jahre) – daher werden im Jahresabschluss zehn Jahre lang 1.000 EUR an Belastung angesetzt (Abschreibung). Dadurch sinkt der Jahresüberschuss - und gibt ein falsches Bild vom Unternehmenswert wieder, denn das Geld für die Maschine war ja erwirtschaftet. Bei der Discounted-Cashflow-Methode geht es also nicht um die steuerliche Logik, sondern um die Kraft des Unternehmens zur Eigenfinanzierung – das ist die Kernaussage dieses Verfahrens. Daher müssen Abschreibungen hinzugerechnet werden.

Ist der Cashflow ermittelt, wird er für das Discounted Cashflow-Verfahren meist für drei Planjahre hochgerechnet und auf den heutigen Kapitalwert abgezinst.

Fokus des Discounted Cashflow-Verfahrens sind die zukünftige Entwicklung der Unternehmenserträge. Das Discounted Cashflow-Verfahren ist also ein rein zukunftsorientiertes Verfahren. Und hier zeichnet sich schon eine der größten Herausforderungen des Verfahrens ab: Es werden Prognosen über die zukünftige Entwicklung eines Unternehmens getroffen und deren Genauigkeit nimmt mit zunehmender Vorausschau immer weiter ab.

Unser Urteil: Das Discounted Cashflow-Verfahren eignet sich besonders gut für Unternehmen, die schon länger am Markt bestehen und kontinuierliches Wachstum sowie gleichmäßige Gewinnsteigerungen und eine gewisse Größe aufweisen. Für kleine Unternehmen mit hohen Schwankungen und wenig systematischer Wachstumsstrategie ist die Methode kaum geeignet.

Das Multiplikatorenverfahren ist eine marktorientierte, praxisnahe Methode zur Unternehmensbewertung. Der Wert des Unternehmens wird mithilfe von Verhältniskennzahlen abgeleitet. Der Multiplikator ergibt sich aus dem realisierten Marktwert, also dem Verkaufspreis eines vergleichbaren Unternehmens, im Verhältnis zum Umsatz oder Gewinn des zum Verkauf stehenden Unternehmens. Ist dieser Faktor bestimmt, wird er mit dem prognostizierten Gewinn vor Zinsen und Steuern (Earnings Before Interest and Tax – EBIT) multipliziert. Es gibt auch die Angabe von Multiplikatoren im Verhältnis zum Umsatz eines Unternehmens. Dies ist hilfreich, um den Wert von Unternehmen einzuschätzen, die nach Zinsen keinen Gewinn mehr machen (du erinnerst aus der Schule: 0 multipliziert mit X bleibt 0) oder wenn der/die Verkäufer*in noch keine Ertragszahlen offengelegt hat.

Für die Auswahl des richtigen Multiplikators ist es wichtig, die richtige Vergleichsgruppe nach Branche und Größe heranzuziehen. Hierbei helfen sogenannte Multiples-Tabellen, die für Branchen Minimum- und Maximum-Multiplikatoren angeben. Wendest du diese Multiplikatoren an, kannst du die Preisspanne ermitteln, die für die Mehrzahl der in der jeweiligen Branche zum Verkauf stehenden Unternehmen aktuell aufgerufen wird. In Einzelfällen kann der Preis auch außerhalb dieser Spanne liegen. Beachte immer die Besonderheiten des Unternehmens, das du kaufen möchtest. Frage dich:

• Wie stark ist der Unternehmenserfolg abhängig vom/von der Inhaber*in im Vergleich zum Wettbewerb?
• Hängt der Unternehmenserfolg vergleichsweise stark oder weniger stark von einzelnen Kund*innen ab?
• Hat das Unternehmen, das ich kaufen möchte, besondere Alleinstellungs- und Differenzierungsmerkmale gegenüber dem Wettbewerb?
• Ist das Wachstumspotenzial vergleichbar mit dem Wettbewerb oder weicht das Unternehmen (stark) ab?

Die KfW Bankengruppe veröffentlicht 2019 eine Tabelle mit Multiples auf Umsatzzahlen und EBIT-Zahlen im Vergleich, die sie selbst aus der Fachzeitschrift FINANCE im November/ Dezember 2018 zusammengestellt hat.

Individueller, jedoch auch arbeitsintensiver ist es, mit Hausbank, Steuerberater*in oder anderen Bewertungs-Fachleuten zu sprechen und so zu versuchen, eine für den Einzelfall passende Bewertung zu finden.

Unser Urteil: Diese Methode hilft, eine erste Größenordnung zu bekommen, was in einer Branche für ein Unternehmen bezahlt wird. Je besser die Quellenlage und die Passung auf das eigene Unternehmen, desto aussagekräftiger wird das Ergebnis. Außerdem ist die Methode so verständlich und verbreitet, dass Käufer*in und Verkäufer*in sie kennen werden.

Die bisher vorgestellten Methoden zu Unternehmensbewertung ziehen Umsatz bzw. Gewinn von einem oder sogar mehreren Jahren heran. Bei jungen Unternehmen und Unternehmen ohne stabilen Gewinn geraten diese Methoden an ihre Grenzen: Startups verfügen tendenziell über wenig Kapital, weisen allerdings ein hohes Wachstumspotenzial auf; ein Großteil des Unternehmensvermögens sind immaterielle Vermögensgegenstände. Einen Cashflow gibt es häufig einfach nicht. Hier kommt nun die Venture-Capital-Methode ins Spiel, die besonders bei der Bewertung von Startups herangezogen wird. Diese Methode kombiniert das Discounted Cashflow- Verfahren mit dem Multiplikatorenverfahren.

Die Venture-Capital-Methode basiert auf der Annahme, dass sich Unternehmen in Phasen entwickeln. Am Anfang steht die Seed-Phase, es folgen die Startup-Phase, die Wachstumsphase und die Reifephase. In den ersten beiden Phasen wird meist kein positiver Cashflow erzielt. Ab der Wachstumsphase ändert sich dies meist, hier können dann das Ertragswertverfahren und das Discounted Cashflow-Verfahren angewandt werden. Für die Seed- und die Startup-Phase kommt das Multiplikatorenverfahren infrage.

Nun zur Venture-Capital-Methode: Bei ihr wird die Käufer,- beziehungsweise Investorenperspektive beim Exit eingenommen. Es wird also ein möglicher Preis für den Fall eines künftigen Verkaufs errechnet. Die Bewertung wird zu einem Stichtag unter Berücksichtigung von Dauer und Risiko des Investments vorgenommen. Hierbei werden die Aspekte Renditeerwartung, benötigte Zeit bis zum Exit und Liquiditätsbedarf des Unternehmens betrachtet. Diese Angaben ergeben sich aus dem Businessplan, ergänzt um einige Erfahrungswerte aus vergleichbaren Unternehmen:

• Liquiditätsbedarf
• geplanter Umsatz in x Jahren
• geplanter Gewinn vor Zinsen und Steuern (kurz EBIT) in x Jahren
• branchenüblicher Multiplikator
• von Investoren erwartete Rendite

Die Venture-Capital-Methode wird oft zur Bewertung von Firmen verwendet, die schnell wachsen, aber noch keine Rentabilität erzielen und für die daher Umsatzprognosen schwer zu treffen sind.

Unser Urteil: Für schnell wachsende Startups in den Anfangsjahren wichtig. Für normale Kleinunternehmen und etablierte mittelständische Unternehmen nicht brauchbar.

Die Wahl des passenden Kaufpreisermittlungsverfahrens kann sich kontrovers gestalten: Vergangenheit und Zukunft werden gegenübergestellt, bisherige Realität wird mit aktueller und zukünftiger Marktpositionierung verglichen. Es werden Annahmen getroffen, die von subjektiven Auffassungen geprägt sind.

Trotzdem ist eine Unternehmensbewertung unerlässlich, wenn ein Unternehmen verkauft wird. Die zur Verfügung stehenden Methoden haben jeweils ihre Vor- und Nachteile. Ihre Ergebnisse können stark variieren. Sie sind daher nicht als exakte Werte zu verstehen, sondern sollten von den Beteiligten als Bandbreite aufgefasst werden, innerhalb derer der finale Preis liegen kann. Wir empfehlen dir, mehrere Methoden anzuwenden.

Auch die psychologische Komponente einer Unternehmensbewertung ist nicht zu unterschätzen. Liegt erstmal das Ergebnis einer Unternehmensbewertung auf dem Tisch, ist der Elefant im Raum. Ein Hinauszögern der Bewertung ist jedoch auch keine Option, denn bei der Übernahme eines Unternehmens entscheidet letztlich auch der Preis.

Die größte Herausforderung und wichtigste strategische Entscheidung bei der Unternehmensbewertung liegt darin, die passende Bewertungsmethode auszuwählen und sich mit dem/der Verkäufer*in auf diese zu einigen. Verliere bei all den zur Verfügung stehenden Methoden, Verfahren und Formeln jedoch nicht die Hauptfragen und deine Motivation für eine Übernahme bzw. den Kauf eines Unternehmens aus dem Blick und erinnere dich immer wieder an den Kern deines Vorhabens:

• Was genau erwirbst du eigentlich bei dem Unternehmenskauf? Wirst du Inhaber*in von Maschinen? Gehört dir durch den Kauf ein vielversprechendes Produkt? Wirst du Chef*in von einem Team, mit dem du gerne arbeitest und dir eine erfolgreiche Zukunft vorstellen kannst?
• Fühlt sich der Kaufpreis gut an? Stehen Preis und „Gegenwert“ in Relation? Verstecken sich irgendwo materielle und immaterielle Risiken – denn mit dem Kauf eines Unternehmens übernimmst du auch diese von deinem/deiner Vorgänger*in. Höre hier auch auf dein Bauchgefühl und nicht nur auf den Rat der Fachleute oder auf die Zahlen.
• Passt für dich der Zeitraum, in dem sich deine Investition rentiert haben wird? Und: Bist du wirklich bereit, das Risiko eines Unternehmenskaufs einzugehen?
• Traust du dir zu, das Unternehmen nicht nur weiterzuführen, sondern auch „zukunftsfähig“ zu machen? Hast du voll und ganz Lust auf das Unternehmertum?

Wenn du dir diese Fragen immer wieder stellst und ehrlich beantwortest, wirst du zu einer guten Entscheidung kommen und auch den Meilenstein ‚Unternehmensbewertung‘ sehr gut meistern. Geh dein Vorhaben mutig an und vertraue auf dich, deine Fach- und Branchenkenntnis und dein Bauchgefühl. Und wenn du Hilfe und Unterstützung brauchst, hole sie dir. Es ist noch kein*e (Bewertungs-) Meister*in vom Himmel gefallen und auch Unternehmer*innen müssen Entscheidungen nicht ohne Unterstützung fällen.

• Checkliste Unternehmenskauf – Gründen mit solider Basis
• Businessplan für Unternehmensnachfolge schreiben – so geht’s
• Plane deine Übernahme mit dem Geschäftsmodell-Tool
• Gründungsförderung: Alle Informationen im Überblick
• Als Nachfolger*in ein Unternehmen zu deinem machen